Phân tích cổ phiếu AAH Quý 4/2026: Doanh thu than giảm 64%, chín tháng lỗ trước thuế 8,1 tỷ đồng

Định giá cổ phiếu AAH Quý 4/2026 bắt đầu từ doanh thu của Công ty Cổ phần Hợp Nhất (UPCoM: AAH), doanh nghiệp khai thác than cứng và kinh doanh than tại Bắc Ninh: doanh thu thuần chín tháng 2026 là 264,1 tỷ đồng, giảm 64,1% so với 736,3 tỷ cùng kỳ. Lợi nhuận trước thuế chín tháng âm 8,1 tỷ đồng, so với dương 14,8 tỷ.

Chi phí sản xuất theo yếu tố vẫn 135,0 tỷ đồng, tăng 0,5%. Vốn hoá 188,6 tỷ đồng chỉ bằng 15,9% vốn chủ 1.183,3 tỷ.

Quy mô và mô hình kinh doanh

Công ty Cổ phần Hợp Nhất (UPCoM: AAH) có trụ sở tại xã Lục Sơn, thành phố Bắc Ninh, vốn điều lệ 1.179 tỷ đồng, tương ứng 117,9 triệu cổ phiếu. Giá đóng cửa ngày 09/11/2026 là 1.600 đồng, vốn hoá 188,6 tỷ đồng; cổ phiếu giao dịch trên UPCoM từ 11/01/2024 với giá tham chiếu 9.900 đồng.

Hồ sơ công ty ghi hai ngành nghề chính:

• Khai thác và thu gom than cứng.
• Kinh doanh than.

Kế hoạch năm 2026 gồm 180.000 tấn than khai thác từ mỏ và 400.000 tấn than thương mại; trữ lượng địa chất được cấp phép là 4.177.004 tấn. Cuối quý III/2026 công ty có 294 lao động, so với mức cao nhất 388 người trong năm 2025.

Năm 2025 doanh thu là 844,3 tỷ đồng, giảm 28,0% so với 1.172,1 tỷ năm 2024 và đạt 70,83% kế hoạch. Cơ cấu doanh thu năm 2025: hoạt động thương mại chiếm 80,64%, sản xuất than chiếm 19,04%, doanh thu khác 0,32%. Lợi nhuận sau thuế chỉ 0,27 tỷ đồng, đạt 0,46% kế hoạch.

Báo cáo của Ban Tổng giám đốc trình ĐHĐCĐ thường niên 2026 nêu bốn nguyên nhân của kết quả năm 2025:

• Thời tiết mưa nhiều, thủy điện phát tối đa và nhiệt điện dùng ít than hơn, giá bán than trong nước giảm sâu.
• Thiếu lao động trực tiếp sau Tết 2025, một số mũi thi công phải dừng.
• Xây dựng dân dụng yếu, nhu cầu than cho xi măng, gạch ngói thấp hơn dự báo.
• Chi phí xử lý các đường lò hư hại do bão Yagi và tiền thuế phát sinh sau hai đợt kiểm tra thuế (2020 tới 2022, 2023 tới 2024).

Bảng cân đối cuối quý III/2026 nghiêng về tài sản cố định của mỏ:

Tài sản khác gồm chi phí chờ phân bổ dài hạn 119,8 tỷ đồng và xây dựng cơ bản dở dang cho dự án đường lò 69,5 tỷ. Khoản đầu tư 161,3 tỷ vào công ty liên kết không ghi nhận lãi chia: doanh thu tài chính chín tháng 2,3 tỷ đều là lãi tiền gửi và cho vay.

Doanh thu quý II chỉ 8,4 tỷ đồng

Doanh thu thuần của Công ty Cổ phần Hợp Nhất quý III/2026 là 58,4 tỷ đồng, giảm 76,1% so với 244,9 tỷ quý III/2025 nhưng gấp 7,0 lần quý II/2026 (8,4 tỷ). Chín tháng doanh thu đạt 264,1 tỷ đồng, giảm 64,1%.

Lãi gộp quý III/2026 là 8,4 tỷ đồng, biên 14,4%, so với 8,0 tỷ và biên 3,3% quý III/2025. Bốn quý gần nhất doanh thu là 372,1 tỷ đồng, lãi gộp 5,6 tỷ, biên lãi gộp 1,5%.

Kế hoạch năm 2026 của công ty và kết quả chín tháng:

Để đạt kế hoạch, quý IV/2026 cần doanh thu 750,8 tỷ đồng, gấp 1,68 lần quý cao nhất trong 12 quý có số liệu (447,3 tỷ đồng, quý IV/2024).

Chi phí sản xuất gần như không đổi

Chi phí sản xuất theo yếu tố của Công ty Cổ phần Hợp Nhất chín tháng 2026 là 135,0 tỷ đồng, so với 134,4 tỷ cùng kỳ, trong khi doanh thu giảm từ 736,3 tỷ xuống 264,1 tỷ. Khấu hao tài sản cố định chiếm 25,3% doanh thu, so với 8,2% chín tháng 2025.

Một khoản chi đáng chú ý nằm ngoài bảng trên: chi phí thuê văn phòng và phương tiện vận tải từ Công ty cổ phần Thiên Lâm Đạt, bên liên quan có cùng Chủ tịch HĐQT với Hợp Nhất, là 39,4 tỷ đồng chín tháng 2026, so với 0,6 tỷ cùng kỳ và bằng 14,9% doanh thu. Cuối quý III công ty còn trả trước cho Thiên Lâm Đạt 15,0 tỷ đồng.

Lợi nhuận trước thuế về âm

Lợi nhuận trước thuế chín tháng 2026 của Công ty Cổ phần Hợp Nhất là âm 8,1 tỷ đồng, so với dương 14,8 tỷ. Công ty không phát sinh thuế thu nhập chín tháng 2026 (chín tháng 2025 là 3,4 tỷ), nên lợi nhuận sau thuế cũng âm 8,1 tỷ và lãi cơ bản trên cổ phiếu là âm 68,86 đồng.

Lãi gộp giảm 23,8 tỷ đồng chiếm gần hết mức giảm; các khoản còn lại cộng lại tăng 0,9 tỷ đồng, bù đắp một phần. Lợi nhuận khác âm 4,7 tỷ đồng gồm tiền phạt chậm nộp thuế 2,7 tỷ và giá trị còn lại của các đường lò bị đánh sập 2,0 tỷ.

Vốn lưu động 440 tỷ đồng

Công ty Cổ phần Hợp Nhất có 440,0 tỷ đồng nằm trong phải thu khách hàng (178,5 tỷ), trả trước cho người bán (145,2 tỷ) và hàng tồn kho (116,3 tỷ), bằng 29,6% tổng tài sản và 37,2% vốn chủ. Lưu chuyển tiền thuần từ hoạt động kinh doanh chín tháng là âm 129,7 tỷ đồng, so với âm 98,2 tỷ cùng kỳ.

Hàng tồn kho tăng 7,8 lần so với đầu năm, từ 14,9 tỷ lên 116,3 tỷ đồng: thành phẩm 43,9 tỷ (đầu năm 2,0 tỷ), hàng hoá 59,5 tỷ (đầu năm 2,8 tỷ) và chi phí sản xuất dở dang 11,2 tỷ (đầu năm 8,7 tỷ). Doanh thu quý III thấp trong khi kho đầy lên, nên kết quả quý IV phụ thuộc vào tốc độ bán lượng than này.

Phải thu khách hàng tập trung vào một khách hàng:

Khoản trả trước 145,2 tỷ đồng tập trung vào sáu bên:

Nợ vay là 84,3 tỷ đồng, toàn bộ là vay ngắn hạn tại Ngân hàng Công Thương Việt Nam, chi nhánh Đông Hải Dương, bằng 0,07 lần vốn chủ. Lãi vay chín tháng 5,3 tỷ đồng, khoảng 8,0% mỗi năm trên dư nợ bình quân. Thuế và các khoản phải nộp Nhà nước là 59,2 tỷ đồng, tăng 29,2% so với đầu năm, gồm thuế tài nguyên 20,1 tỷ và phí, lệ phí 18,8 tỷ.